通策医疗(600763)：业绩符合预期 蒲公英计划持续推进

通策医疗于2019 年10 月29 日公告2019 年第三季度报告，公司2019 年前三季度实现收入14.21 亿元，同比增长22.11%；实现归母净利润4.00 亿元，同比增长45.13%；实现扣非归母净利润3.93 亿元，同比增长45.00%。整体业绩符合我们的预期。

分院进入成熟期，高基数下增速放缓。公司收入Q1-Q3 单季度增速分别为27.77%、20.14%和20.01%，扣非归母净利润增速分别为51.08%、56.24%和36.53%。第三季度收入增速与第二季度接近，利润增速有所放缓。我们认为，收入端依靠老院内生叠加分院成熟，依然保持了稳健增长；利润端由于去年第三季度基数较高，2018Q3 单季度净利率已达到32.43%，进一步提升空间有限（2019Q3 单季度净利率为37.36%），因此利润增速相对放缓。

规模效应依旧，利润率持续提升。公司前三季度销售毛利率为47.93%，同比提升3.17pct，主要受益于分院成熟客流增加带来的规模效应以及供应链管理的改善；销售费用率为0.57%，同比下降0.11pct；管理费用率为9.84%，同比下降1.68pct；研发费用率为1.21%，同比下降0.25pct；财务费用率为1.32%，同比下降0.29pct；费用率持续降低的作用下，销售净利率为31.42%，同比提升5.57pct。

蒲公英计划持续推进。截止2019 年10 月29 日，柯桥、德清、富阳、下沙、临平、丽水、奉化、镇海、嘉兴、台州、普陀分院11 家蒲公英分院已取得营业执照。我们认为，伴随后续蒲公英计划的持续推进以及眼科医院的扩建搬迁的落地，公司有望实现稳健的复合增长。

盈利预测：我们预计公司2019-2021 年归母净利润分别为4.80亿元、6.33 亿元和8.31 亿元，同比增长45%、32%和31%；对应2019-2021 年PE 分别为74X、56X 和42X。公司为国内口腔医院龙头企业，省内扩张确定性较强，省外及其他业务线均有布局，维持“强烈推荐”评级。

股价催化剂：老院及分院盈利与扩张超预期

风险提示：新院扩张较快盈利不达预期的风险；老院盈利不达预期的风险；医疗事故风险；突发事件风险。